[기자의 눈] 상장 바이오 푸대접보다 중요한 것

[데일리팜=차지현 기자] 제약바이오·헬스케어 기업공개(IPO) 시장에 냉기가 돌고 있다. 최종 공모가격이 희망 범위 하단을 밑도는 종목이 연이어 등장했다. 연간 1000억원대 매출을 내는 동국제약 알짜 자회사 동국생명과학에 이어 글로벌 기술수출 2건을 성사하면서 IPO 기대주로 부상한 오름테라퓨틱도 희망 공모가 밴드 하단보다 낮은 수준에서 최종 공모가를 확정했다.

3~4년 전과 상반된 분위기다. 유동성이 풍부했던 당시 제약바이오·헬스케어 기업은 IPO 시장에서 귀한 대접을 받았다. 신약개발사가 상장만 하면 주가가 급등하던 시기였다. 희망 공모 범위를 초과해 최종 공모가를 책정하는 기업도 속출했다. 기관투자자가 원하는 수준의 공모주 물량을 확보하기 위해 수요예측에서 높은 가격을 제시하면서다.

희망 공모 범위는 이론적인 기업가치 평가 기준이다. 최종 공모가는 시장에서 투자자 수요를 반영한 수치다. 최종 공모가가 희망 밴드보다 높게 설정됐는지, 낮게 설정됐는지는 항상 업계의 최대 관심사다. 희망 밴드 상단을 초과해 정해진 최종 공모가격은 수요예측 흥행의 상징이다. 최종 공모가의 책정 수준이 IPO 시장 분위기를 가늠하는 척도로 여겨지기도 한다.

사실 수요예측 성공이나 실패 여부는 그다지 중요하지 않다. 기업가치는 상장 이후 시장에서 재평가 받을 수 있기 때문이다. 이보다 더 주목해야 할 지점은 시장 수요의 미스매치다. 희망 공모 범위와 최종 공모가 간 괴리율이 높다는 건 발행사와 상장 주관사가 IPO 과정에서 제시한 기업가치 기대치와 실제 시장에서 투자자가 보는 기업가치 사이 간극이 크다는 의미다.

희망 공모 범위와 최종 공모가 간 차이가 나는 현상은 발행사와 상장 주관사의 과도한 밸류에이션 설정 그리고 투자자의 단기 차익 실현 심리가 맞물린 결과다. 발행사는 제시해 자금 조달을 극대화하기 위해, 주관사는 IPO 수수료를 높게 받기 위해 최대한 높은 공모가를 제시한다. 기관투자자는 장기적인 투자가치보다 단기 차익 실현에 초점을 둔다.

희망 공모 범위와 확정 공모가 간 격차가 벌어지는 건 발행사, 상장 주관사, 투자자 모두에게 부담 요인이다. 기업 입장에서는 자금 조달 계획에 차질이 생길 위험이 크다. 주관사는 가격 책정 능력에 대한 평가절하를 받게 된다. 투자자로서는 주가 변동 리스크를 감내해야 한다. 기업 내부의 기대와 외부 시장 평가 간 큰 차이가 있는 만큼, 상장 직후 주가가 과도하게 출렁일 수 있다.

금융당국이 최근 칼을 빼든 이유도 여기에 있다. 당국은 최근 기관투자자 의무보유 확약 확대, 수요예측 참여자격 강화, 상장 주관사 역할·책임 강화 등을 포함한 IPO 제도 방안을 내놨다. 이를 통해 국내 IPO 시장이 '단기차익 목적 투자'에서 '기업가치 기반 투자' 중심으로 바꾸겠다는 목표다.

그런데 IPO 개선안이 변화를 가져올지는 의문이다. 기업의 가치평가에는 미래 가정이 담겨 있다. 과학적 계산보다 주관적 판단에 의존할 가능성이 크다는 얘기다. 특히 불확실성이 큰 바이오 기업의 경우 기술적 해석에 따라 밸류에이션이 크게 달라질 수 있다. 정말 밸류에이션이 '예술'의 영역이라면 정부의 제도 개편은 무색해진다.

제도 손질로 기업가치 책정 과정을 통제하기 어려운 상황에서 수요예측의 성패는 일시적인 이벤트에 불과하다. 어쩌면 이 시점에서 우리가 찾아야 할 건 새로운 제도가 아닌 기업의 펀더멘털을 보는 눈인 것 같다. 최근 수요예측에서 쓴맛을 본 기업들 역시 펀더멘털이 튼튼하다면 진짜 기업가치는 시간이 지남에 따라 시장에서 제대로 평가를 받을 것이라는 생각이다.